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　　开年以来，周期品种备受市场关注，这轮行情是否可持续？低落了5年的消费板块是否会迎来新的生机？债市的震荡区间还将持续多久？海外资产又有哪些方面需要特别关注？本期月观，我们邀请了鹏华基本面投资专家和大家一起分享最新的深度投资观点，共同把握主动权益、固定收益、量化指数以及多元资产的投资机会。

　　我们看好受益于“反内卷”的中游周期，并从三季度初开始大幅增持化工为代表的中业，我们在三季报中说明了看好的理由，这些方向下半年有一定表现，但还有巨大预期差，下面以化工为例，来阐述我们的观点，大部分观点也适用于其他中业。

　　不同于有色等上游资源品，化工在普遍意义上被认为可以随便扩产，但我们不这样认为。

　　”中游可以随便扩产“可能是我们身处中国而产生的错觉，如果把过去五年全球化工行业资本开支拆分来看，中国以外几乎没有多少新增资本开支。如果中国通过反内卷能够有效控制增量产能，那么化工就具备了“类资源品”的属性。

　　在其他国家，建一座化工厂难度非常大。除了基础设施、优质劳动力、高效政府等中国制造业的共性优势外，我们还想强调化工独有的“网络效应”。我们经常提及“制造业出海”，但化工领域，中资企业出海或发展中国家自己建厂其实并不多，且较多集中于轮胎、尿素、改性塑料等领域，这些行业往往具备“产业链条相对短且下游单一”的特征。而大部分企业的产品是一张网而非一条线，比如化工品A副产B，在国内可以轻易找到B的下游，但是在其他国家可能根本没有B的下游。中国现阶段这张化工网络堪称举世无双，在其他国家复制在很长时间内都不可能。某国曾对我国化工品征收高额关税，近期取消，因为他们发现这些化工品大部分产能都在中国，在其他国家根本找不到稳定的供应商。这些化工品都是最基础的化工品，但需求是绕不开的刚需。中国化工产业的优势在未来十年甚至更长维度，都是难以颠覆的，这是重估的基础。

　　部分投资者在分析“反内卷”的时候，认为供给和需求是两个完全独立的问题。他们把反内卷定义为一个供给端政策，然后强调“需要需求端政策配合才能见效”，同时喜欢强调，十年前的“供给侧改革”搭配需求刺激才取得了成功，但我们不这样认为。

　　在研究微观问题的时候，每一个行业都在讲“需求去地产化”的故事，地产基建在需求中占比降低，而出口制造业在需求中占比提高。但当我们分析宏观问题的时候，似乎又期待强力的内需刺激政策，从当下很多行业的需求结构看，即使有所谓的“强力刺激政策”，难道就有非常大的需求增量吗？如果我们看清很多行业外需权重越来越高，以及我们在部分行业的定价权已经接近垄断地位这两个关键事实，我们就不再那么执念于需求刺激。

　　过去我们压低要素价格抢占了大量份额，补贴了海外消费者红利，短期结果是，我们部分行业，产能占到全球百分之八十以上，但全行业亏损。长期看，我们收获了这些领域近乎垄断的定价权。反内卷就是把这种定价权变现，去修正历史最强定价权和历史最差盈利之间的割裂状态，把海外消费者红利，通过反内卷的方式，转移到股东回报（财产性收入）、员工工资（工资性收入）供应商利润（经营性收入），这就是最直接的需求刺激政策，且这种需求刺激比大家期待的部分方式可持续得多。

　　我们承认困难客观存在，但我们也提出一个视角，过往的价格协同，如果没有谈成，往往短期不会再谈，而这次反内卷，即使没有达成一致，一般会换一种方式继续推进。背后原因在于博弈的模型变化了，从单次博弈变成未知次数重复博弈。

　　中业过去五年的资本开支，几乎都在头部公司。十年前，一个行业有五十家公司，而现在一个行业可能只有五家公司，且都是大公司，从不好的一面，如果是自然出清，十年前参与者多，成本曲线更陡峭，更有利于尾部产能出清，而当下普遍都是大企业，其实更难出清。但从好的一面，当下的头部公司，普遍已经有一种“无法通过价格竞争将其他企业出清”的心态，这其实是把单次博弈演变成未知次数的重复博弈，其实更容易协同。最关键的是，行业盈利水平如果能回归合理，对于每一个参与者都是有益的，其实做的是增量。当下即使是最不看好反内卷的企业或者投资者，是否比半年前更相信了一些呢？

　　本轮机会或许不在价格高度，而在价格持续时间。因此我们当下更看好产业龙头，而非弹性品种。

　　虽然我们看好中游周期，但我们也指出两个问题：一是这一轮玩家基本都是大企业，成本曲线更扁平，意味着价格弹性可能不高，很难以历史估值中枢来衡量合理价格。二是缺乏一个强力的产业，使得需求具有很高的斜率，短期大部分行业并不存在刚性的供需缺口，因此对于价格的高度，暂时不宜过高期待。而且把反内卷理解成抱团坐庄炒涨价，违背了反内卷的初衷。反内卷的目的是在我们的优势产业实现有序的供需再平衡，实现员工、股东、客户和供应商的共赢。

　　但我们对于价格持续的时间，或许可以更乐观一些，结合以上分析，再参考氟化工、味精、维生素等化工品，过去几年走过的路，可能这一轮下来，很多行业真的没有必要再卷了。

　　我们最看好的第二个方向是内需属性的消费和医药，消费和医药是过去五年表现最差的板块。但可能是未来五年空间最大，预期差最大的板块。我们在基本减持完创新药后，现在持有的医药股也多是内需属性的消费医疗，因此以消费为代表来说明。

　　我们从24年下半年开始看好内需的结构性机会，从结果角度，这个判断在过去一年多的时间里是不成功的，内需整体行情很差，虽然我们选的品种相比内需板块有比较明显的相对收益，但和整个指数相比相对收益不高，且大幅跑输主流的科技板块。在这个过程中我们的观点没有变化，但角度其实一直在变化。

　　我们24年下半年开始看好内需的时候，更多基于赔率视角，叠加部分细分行业基本面也不差。我们认为靠投资和出口拉动经济的模式遇到了瓶颈，从总量角度，出口大幅提升的空间不大，长期看，经济转向内需是一种必然。

　　25年一季度，我们一度看到内需的曙光，但三季度以来，随着宏观微观数据的走弱，以及部分公司业绩低于预期，内需板块股价继续下跌。

　　来到当下，市场继续一边倒地不看好消费，有明显非理性成分，比如一个科技行业的利好，会被解读成对消费的利空，一个消费微观变好的数据，会有人想方设法论证其不可持续。但我们认为内需的复苏路径其实已经比较清晰，拐点就在眼前。

　　部分投资者强调收入预期没有改善且房价持续下跌，因此长期全面看空消费，但我们不这样认为。

　　消费的复苏需要收入预期的改善，这一点毋庸置疑，但我们想强调，收入的变化并不是十四亿人同步。在社会中，我们每个人周围大多也是与年龄、职业、阶层、地区以及经历的时代事件相近的人，这些人的经济状况和消费习惯大多是相似的。我们不能把自己的体感当作全貌。过去几年不同城市的社零数据，也因其产业结构、人口结构等差异，有巨大的分化。换一个角度，2020年消费大牛市，也不是十几亿人的收入预期改善，只是几千万人的消费，而2020年因为疫情冲击，反而是过去若干年全社会收入增长最差的一年，恐怕下一轮消费牛市，和这几千万人关系也是不大的，如果仍然只盯着这个人群，大概率会错过即将到来的消费大牛市。

　　1.受冲击最大的人群负面影响在减弱：房地产价格对财富效应的拖累逐年减少，从数量角度，具有投资属性的房产是很小一部分，且随着绝对金额的下降，这种拖累在见底。不可否认这一部分群体是消费力最强的人群，是上一轮消费的主力，这也导致了消费过去几年的低迷。过去几年消费当然难言乐观，但如果我们只盯着这一人群，会把问题想的过于悲观。并且这部分人群的消费，仍然是未来选股需要尽量规避的。

　　2. 大量“个人资产负债表”干净的人群，如95后年轻人、老年人、二线及以下城市普通居民、农村居民等，他们近几年受到房地产财富效应的拖累并不大，且所处行业在过去几年受到冲击较小。他们数量庞大且收入预期稳定，但单体消费能力较弱。这些人群的结构亮点是收入预期非常稳定的老年人，和房价下跌带来“挤出效应”下降，反而提升消费意愿的95后年轻人。他们是消费的基本盘，但部分对应不到上市公司。

　　3. 产业升级，带来高收入岗位占比提升：科技和消费从来不是对立面，消费和科技的对立仅仅存在于二级市场的筹码争夺层面，其实科技和消费从来都是互相促进的，全球最大的消费国和科技最强国是同一个国家，我国过去科技和消费的快速提升也是同步的。消费是科技进步最大的受益者。科技产业发达的杭州，社零数据在大城市中是一枝独秀的。科技产业的问题在于人均产值过高，我们能看到一线城市顶级豪宅的销售持续火爆，但一名“科技新贵”能够消耗的普通消费品，也不会比普通人多太多。他们是消费的结构亮点，目前体量较小，但在迅速壮大。

　　4.反内卷：中国居民收入构成整体分为工资性收入、财产性收入、经营性收入、转移性收入，其中转移性收入占比只有百分之十几，且大部分构成是养老金和医保，市场最关注的补贴其实是非常小的一部分。对于制造业，通过反内卷的方式，把海外消费者红利，转移到股东回报（财产性收入）、员工工资（工资性收入）供应商利润（经营性收入），这其实是一种非常高效且可持续的需求刺激政策。随着反内卷的推进，我们有望迎来全社会收入预期的提升，尤其是制造业收入预期的提升。这个人群数量非常庞大，且收入基数不低，可能成为新中产阶级，如果再考虑他们的家庭，有望成为未来消费复苏的中流砥柱。且能对应到上市公司的收入。

　　综上，过去几年消费的下行，受损最严重的人群恰恰是上一轮消费牛市受益最明显的人群，这部分群体将从“拖后腿”的状态见底，而其他人群过去几年相对稳定且不乏结构性亮点。而未来随着企业盈利的复苏，全社会的收入将会出现向上的拐点。

　　部分投资者认为消费等于某些五年前的部分明星股，因此认为这一轮空间最大的也是他们，但我们持保留意见。

　　以往的部分明星消费股，本质上是“宏观三驾马车”中的投资，通过投资产生的“涓滴效应”带动消费，所以过去有“白酒是早周期，大众品是晚周期”的说法。未来随着投资收益率的下行，以及投资类别和主体的变化，我们对于传统投资带动的以白酒和部分高端消费为代表的上一轮明星消费股不抱乐观期待。这一轮，我们看好的是收入再分配直接驱动的消费，因此我们更看好大众品消费。在商品消费中，我们会沿着二线及以下城市的消费升级、年轻人的消费、老年人的消费、新中产的消费寻找线. 服务消费的基本面已经来到右侧，且未来空间无比巨大

　　之前我们已经分析过服务消费的空间和基本面的变化，我们想特别强调，服务消费未来的需求增长是爆发式的。

　　如果说商品消费和“可支配收入”相关，那么服务消费除了受“可支配收入”影响，还受“可支配时间”影响，尤其是“可支配时间”的弹性更大。随着经济发展从增量时代过渡到存量时代，越来越多的行业增量机会变少，大家用更多时间休闲娱乐是一个长期必然的趋势，这既是政策鼓励的方向，也是自然规律。我国平均工作时长在23年是高点，之后24年持平，今年以来已经看到了统计的平均工作时长的缩短（已经考虑了就业率因素）。

　　一天24小时，真正自主支配的时间大概就在3小时左右，包括主动的工作、学习、休闲、陪伴家人等，但过去大部分被工作占据，可支配时间近似等于0，我们看到手机使用时长今年都在快速增长，带来的是游戏等传媒类公司的机会。一周7天，且不论制造业和互联网等行业存在大量的单休或大小周，即使是双休日，真正可以周末不工作的人非常少，即使是周末近郊游，对于大部人也是一种奢望，那么这种需求过去近乎等于0。由于过去服务消费需求在“可支配时间”有限的情况下极低的基数，他们渗透率的提升空间是非常大的。

　　部分投资者认为消费股没有空间。但我们不这样认为。我们认为消费有巨大的空间，而市场当下认为空间巨大的一部分赛道，可能并没有多大空间，仅仅有巨大的“波动率”。

　　如果比短期盈利弹性，消费无法和科技、周期、制造相提并论，但消费有其独特的优势。消费的一些“老生常谈”的优势，优秀的现金流、稳定的需求、相对较弱的周期性等等，这些优势在5年前被定价出很高的泡沫，但当下泡沫已经完全不存在了，反而我们去看这些当年被炒出泡沫的消费公司，过去几年在弱市下相对稳定的业绩表现，可以说当时对这些优势的判断，其实并没什么问题，只是低估了宏观因素对他们的影响。消费当下的低估值源于持续的通缩预期，一旦扭转这一预期（不需要太高），消费可以回归其“长坡厚雪“的本来估值水平。

　　我们25年的出口数据确实是超预期的，但这并不能打消我们对出口的长期顾虑。从出口结构上，亚非拉强于欧美，资本品强于消费品。举一个例子，我们如果出口服装，可以出口一百年，但出口做服装的设备，可能只能出口几年，几年后还会影响我们自己服装的出口。 虽然我们出口商品的附加值一直在提升，但从总量角度大幅提升的空间不大。在这种背景下，内需是必答题，而不是选答题。

　　我国消费率偏低，部分研究将其归因于价格优势和汇率偏离。但我们认为价格优势和汇率偏离确实使得我们的消费率比真实消费率看起来还低，但这并不代表我们的消费没有空间。

　　比如部分投资者常用中国人均蛋白摄入量已经超过美国、日本等发达国家来证明中国消费没有提升空间，但美国的蛋白摄入中，70%是肉类蛋白，而我国只有40%，日本也有60%，我们的商品消费过去取得了非常显著的进步，但升级的需求远未达到天花板，更不用说可选属性的服务消费。很多一线城市习以为常的消费，如果放在十四亿人的视角下，渗透率还有巨大的提升空间。每个人都想过的更好一点，这是永恒的需求。

　　上一轮的很多明星消费股，其实并不是“消费”，而是过往发展模式下的“投资”。投资和消费有促进也有对立，一方面投资行为可以产生涓滴效应，间接拉动消费，此外民生相关领域的投资给居民提供了低成本的公共服务，居民可以有更多可支配收入用于消费；但很多内卷式的投资，反而压低了企业盈利和居民收入，挤占了真正的消费，使得我们的很多产业一方面具有全球领先的竞争优势，但是无法产生高收入的就业岗位。幸运的是，我们已经观察到一些积极的变化。无论是政策层面还是数据层面，我们看到从“生产驱动”向“需求驱动”未来有望实现供需平衡的一些信号，我们相信这些变化会使得收入改善预期更加持续，而不是一次性的刺激。从这个角度，“高质量增长”其实是消费的巨大利好。

　　资本市场喜欢用“元年”来形容一个产业有光明的未来，我们认为2026年是“真消费”元年，不再是过去“为别人的消费”，而是“为自己的消费”。

　　需要强调的是，我们会区分“应然”和“实然”，消费整体基本面尚处在左侧，我们买入组合的公司，都是已经出现基本面右侧信号的公司，并非基于某种愿景。如果把“基本面”默认定义为“短期可跟踪的景气度”或者“季度净利润同环比增速”，那我们看好的两个方向，短期都没有很强的所谓“基本面”，我们的信心源自于我们大量制造业，在全球具有绝对领先的份额和定价权，但全行业亏损或微利，以及政策已经开始对这种矛盾进行修正，这种转向，带来的既是中游周期的机会，也是内需消费医药的机会，更是整个市场的机会。

　　在这两个方向的相对优先级中，我们提升内需消费医药的相对优先级，源于我们对这一轮企业盈利改善传导到居民端的强烈信心。

　　我们认为“反内卷”方向是2026年的重点投资方向，其中化工是我们目前最为重视的领域，因为化工行业处于盈利周期、库存周期以及最重要的产能周期、三周期耦合的阶段，属于周期类资产的投资中风险收益比非常友好的阶段。从2025年四季度左右开始，行业整体的盈利周期开始告别极端底部，进入右侧修复状态。这一状态对于整个化工行业的定价将带来很大影响，因为经过半年时间的上涨，目前整体行业的PB估值已经修复至过去10年的中位数水平。综合盈利周期和估值修复水平，我们认为进入2026年开始，核心要抓业绩和估值能够匹配甚至能够产生戴维斯双击的机会。

　　“反脆弱”方向目前依然是我们组合重要的基石。黄金现货价格突破5000美金以后，商品价格和股票价格都出现了剧烈波动。根据我们对于康波周期的研究和认知，我们认为黄金的牛市依然没有结束，核心还是要做好仓位管理。同时，“反脆弱”里另一部分很重要的资产，即能源相关的资产，相继出现了积极的变化，我们认为该类资产能够给组合带来不错的收益贡献和风险对冲。

　　2025年，在 AI 产业持续催化、美联储重回宽松的背景下，以 TMT 为代表的科技成长行业、以有色金属为代表的资源品行业涨幅居前，其他板块则呈现底部反弹特征。

　　向后展望，考虑到在这一轮经济下行周期，中国的优质企业整体提升了自身的经营能力，在全球的竞争地位稳步提升。同时，这些企业多数保持了资产负债表的稳健，大幅回笼现金，减少盲目的资本开支，大幅增强了股东回报的能力和意愿。另外，经过几年的经济下行，中国房地产市场也基本见底。相关行业的去地产化也基本完成，地产行业下行对中国经济的拖累也大幅降低。这些要素之下，我们看好未来资本市场的表现。

　　债券市场收益率短期有下行可能性，中期处于震荡格局。1月PMI数据低于预期后，市场重新反映经济偏弱的现实，贵金属下跌触发流动性冲击下风险资产普跌，市场阶段性转向risk off交易。地方两会陆续召开，多地对2026年经济增速的目标有所下调，继续反映出政策端总量力度偏稳的基调，因此总体来讲债券市场短期来看收益率有下行可能。由于风险偏好仍处于上行趋势，中期仍然维持债券市场震荡走势的看法。

　　股票市场方面，短期市场走势可能维持震荡，中期仍有上行空间。从基本面来看，去美元化的历史进程还未结束，黄金为首的资源在价格下跌后仍有可能反弹向上；美国四家互联网巨头2026年资本开支继续超预期，较原预期上修1000亿美金以上；但筹码结构较好的内需消费的基本面企稳但弹性仍有待观察，因此中期来看，科技和资源的主线行情仍未结束，短期受风险偏好下行可能需要有所休整，后续仍有继续表现的机会。短期来看，低位板块的反弹有可能继续，相对看好保险、白酒、新能源等板块里的优质个股。

　　利率市场方面，近期银行配置盘对债市需求端形成较强支撑，背后可能反映出信门红成色不足的问题，结合PMI数据来看，内需疲软基本面下滑的格局并未发生变化。不过考虑到近期债券收益率下行至关键点位后，赔率明显下降，而且春节前两周将会迎来政府债发行放量，短期内不排除有一定的止盈力量。中期视角看债市可能维持震荡直至年初经济数据出台以及两会给出更加明确的定调。

　　信用市场方面，信用债供需格局维持较优，票息策略仍是机构的共识。考虑到固收+产品仍有增量，而且部分资金从利率债产品切换到信用债产品，信用市场供不应求的状况可能还会延续一段时间。目前中短端的信用利差处于低位，但期限利差偏高，后续或仍有一定的压缩空间，相对更看好中等期限的票息资产。

　　国内方面，尽管1月宏观总量增速一般，但经济在结构优化、价格企稳、服务消费回暖等方面趋势依然延续，外需基础稳固，房地产市场也出现边际修复态势。海外市场的重要变化是美联储新主席的提名，新主席上任前，市场可能还会受到政策预期的波动影响，短期美元或有所走强，但在美国债务压力、选举压力和金融市场稳定压力之下，流动性扩张可能仍是大概率事件。全球资产的牛市仍有望持续。A股在年初持续上涨后，宽基ETF资金的大幅流出使得市场情绪得以有效降温，长期趋势继续看好。

　　行业方面，有色尤其是贵金属板块经历了去年以及1月的持续领涨过程中，资金面在较高水平下加速流入，短期热度已较为极致，海外宏观预期的扰动有望使板块热度与波动率阶段性回落。继续看好低位的石油、化工、建材等周期涨价扩散方向，以及热度升温的AI应用相关板块。

　　碳中和主题投资方面，2030年作为碳达峰的目标之年，也是“十五五”规划的压轴之年，中国碳中和政策体系将全面深化，国家发改委将全面实施碳排放总量和强度双控制度，构建覆盖“地方碳考核、行业碳管控、企业碳管理、项目碳评价、产品碳足迹”五大维度的制度体系。与此同时，碳中和投资主线将聚焦能源结构转型、碳市场扩容与绿色产业重构，整体呈现“强政策驱动、高技术迭代、重落地执行”的特征。在能源结构加速转型方面，“风光储”将成为核心引擎。2026年可再生能源装机目标明确：新增风电、光伏装机超2亿千瓦。 此外，绿色债券也将给行业发展注入新动力。2026年，绿色债券发行规模预计将达1,000亿元，碳中和债券专项支持可再生能源、低碳交通等项目。

　　消费板块方面，2026年中央经济工作会议强调，将扩大内需放在重点任务的第一条。国常会实施财政金融协同“促内需一揽子政策”，围绕促进居民消费，提出优化实施服务业经营主体贷款、个人消费贷款贴息政策，推动增加优质服务供给，增强居民消费能力。2025年第四季度以来，国内消费逐步复苏，CPI连续4个月迎来复苏，社会消费品零售总额也同步迎来改善。在政策与消费复苏共振下，高端龙头与高景气细分赛道具备配置价值。在细分板块方面，高端酒企受益于品牌力与商务消费复苏，保持稳健；大众品方面，多个赛道迎来景气度提升，零食赛道收获营收高增，乳制品迎来原奶周期回暖，餐饮供应链则依赖“场景修复”以及政策催化，等等。

　　2026年大概率将是商业航天具有“Beta”的一年，来自于以下几个方面。一是经历前十年的发展，当前市场中已经有部分企业开始崭露头角，并在商业航天产业链上的各个部分充当冲刺的领头羊，产业周期到达了加速抬头的初期。其次，关键的技术验证将在今年加速突破，今年我们将看到包括蓝箭航天在内的多家商业火箭公司向着可回收火箭技术发起冲刺，可回收火箭技术大概率有机会在年内实现突破，成为中国商业航天发展的里程碑，而这一事件将给市场不断带来热度与关注。星座组网方面也在不断加速，中美欧等强大经济体均开始在星座组网方面不断超越与追赶，不断新增上报新的组网计划，这对于卫星和火箭的生产与发射都提出了更高的要求。当前国内与商业航天相关的基建也在不断加速，一方面“超级卫星工厂”的建设迫在眉睫，用以提升卫星生产的速度与效率，满足动辄上万的星座组网需求；其次商业航天相关的发射场建设同样重要，以解决当前我国“星多箭少”，发射运力严重不足的桎梏。最后，全球商业航天龙头SpaceX大概率将在今年6月-7月上市，合并xAI后当前估值已高达1.5万亿美元，成为全球商业航天企业的估值“锚”。国内方面，多家航天企业正在接受IPO辅导，大概率都将在2026年上市登陆，成为资本市场热切关注的事件。综上，2026年属于商业航天的Beta是显著的，值得我们在开年后持续关注。

　　1月以来，市场交易主线围绕地缘政治风险、日本财政可持续性与美联储独立性展开博弈。美股高位震荡，美债收益率上行，美元指数先涨后跌。地缘政治方面，先是月初委内瑞拉总统马杜罗被美国拘捕，再是特朗普多次公开表态寻求收购格陵兰岛，作为避险资产的美元在1月中上旬升值；同时劳动力市场数据保持韧性，市场降低对降息的押注，美债利率上行。1月下半月以来，对日本财政政策可持续性的担忧导致日债抛售潮，长端日债利率上行近30个基点，带动美债利率上行，十年美债利率升至4.29%。此外，特朗普正式提名凯文沃什为下一任联储主席，由于沃什在此前担任联储理事时期立场偏鹰，美债利率上行。

　　货币政策：虽然鲍威尔将担任美联储主席至5月，但沃什的表态将对市场产生即时影响。虽然沃什上一任期政策立场偏鹰，但其此轮周期下的政策倾向尚待观察。当前期货市场定价2026年降息2-3次，后续我们将密切关注沃什及其他联储官员的政策表态。此外，我们认为市场对美联储独立性的担忧及通胀黏性可能制约长端美债收益率的下行空间，收益率曲线陡峭化概率上升。

　　信用债市场：1月市场风险资产情绪偏暖，当前投资级信用利差已压缩至最近5年历史最低分位数，高收益利差也较12月收窄，目前处于历史很低区间。若联储降息不及预期，短期内信用利差可能存在小幅走阔风险，但在经济“软着陆”甚至“不着陆”的基准情形下，利差大幅走阔的风险相对有限。我们预计短期内利差将呈现区间震荡格局，同时私人信贷领域的信用风险值得密切关注。

　　外汇市场：随着美联储开启降息周期，美元预计将逐步进入弱势通道。目前，在岸与离岸人民币汇率均已升破6.92。

　　以上观点仅代表基金经理个人观点，不代表基金管理人观点，不构成实际投资建议，也不代表基金过去及未来持仓。投资有风险，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。

　　您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。根据有关法律法规，基金管理人鹏华基金管理有限公司和本基金相关销售机构做出如下风险揭示：一、依据投资对象的不同,基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、商品基金等不同类型，您投资不同类型的基金将获得不同的收益预期，也将承担的风险也越大。二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个开放日基金的净赎回申请超过基金总份额的一定比例（开放式基金为百分之十，定期开放基金为百分之二十，中国证监会规定的特殊产品除外）时，您将可能无法及时赎回申请的全部基金份额，或您赎回的款项可能延缓支付。三、您应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资者进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式，但并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资者获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。四、特殊类型产品风险揭示：1. 如果您购买的产品为养老目标基金，产品“养老”的名称不代表收益保障或其他任何形式的收益承诺，产品不保本，可能发生亏损。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认了解产品特征。2. 如果您购买的产品为货币市场基金，购买货币市场基金并不等于将资金作为存款存放在银行或者存款类金融机构，基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解货币市场基金的特定风险。3. 如果您购买的产品为基金中基金，产品主要投资公开募集证券投资基金，具有与标的基金相似的风险收益特征，如果产品采用绝对收益策略且采用绝对收益的业绩比较基准，基金的业绩比较基准是基金投资力争实现的收益目标，并不代表基金一定实现该业绩比较基准收益。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认了解产品特征。4. 如果您购买的产品为管理人中管理基金，基金管理人将基金资产划分为两个及以上资产单元，委托两个及以上第三方资产管理机构担任投资顾问，为特定资产单元提供投资建议,则投资该产品需承担委托投资顾问方式带来的特定风险，例如投资顾问不按照约定提供投资建议的风险，投资顾问不再符合聘请条件需要变更的风险等。请您仔细阅读专门风险揭示书，确认了解产品特征。5. 如果您购买的产品为指数型基金，产品被动跟踪标的指数，则需承担指数化投资的特定风险，包括标的指数回报与股票市场平均回报偏离的风险、标的指数波动的风险、基金投资组合回报与标的指数回报偏离的风险、标的指数变更的风险等。如果您购买的指数基金为指数增强型基金，基金可实施指数增强投资策略，即在被动跟踪指数的基础上进行优化调整，以期获得超越指数的投资回报，但指数增强策略的实施结果仍然存在一定的不确定性，其投资收益率可能高于指数收益率但也有可能低于指数收益率。如果您购买的产品为交易型开放式指数基金，除需承担上述指数型基金的特定风险以外，还可能面临基金份额二级市场交易价格折溢价的风险、基金份额参考净值（IOPV）决策和IOPV计算错误的风险、基金退市风险，投资者申购、赎回失败风险、基金份额赎回对价的变现风险、第三方服务机构风险等。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解指数化投资的特定风险。6.如果您购买的产品投资于境外证券，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，基金还面临汇率风险等境外证券市场投资所面临的特别投资风险。如果您购买的产品通过内地与香港股票互联互通机制（“港股通机制”）投资于香港市场股票，还会面临港股通机制下因投资环境、投资标的、市场制度以及交易规则等差异带来的特有风险，包括港股市场股价波动较大的风险（港股市场实行T+0回转交易，且对个股不设涨跌幅限制，可能加剧股价波动）、港股通机制下交易日不连贯可能带来的风险（内地开市香港休市时，港股通不能正常交易，港股不能及时卖出，可能带来一定的流动性风险）等。请您仔细阅读基金招募说明书“风险揭示”章节，确认了解投资境外证券市场投资的特定风险。7. 如果您购买的产品以定期开放方式运作，或者封闭运作一段期间后转为开放式运作，或者基金合同约定了基金份额最短持有期限，且在封闭期或最短持有期内不上市交易，则在封闭期或者最短持有期限内，您将面临因不能赎回、转换转出或卖出基金份额而出现的流动性约束。请您仔细阅读招募说明书“基金份额的申购与赎回”及“风险揭示”等章节，确认了解基金运作方式引起的流动性约束。8. 如果您购买的产品约定了基金合同自动终止条款，如连续若干个工作日出现基金份额持有人数量不满200人或者基金资产净值低于5000万元情形时，基金管理人应当终止基金合同，无需召开基金份额持有人大，您购买该基金后，可能面临基金合同自动终止风险。请您仔细阅读招募说明书“风险揭示”章节，确认了解基金合同自动终止的特定风险。9. 如果您购买的产品约定了基金暂停运作条款，即出现基金合同约定情形时，基金管理人可以决定暂停基金运作，基金暂停运作期间，经基金管理人与基金托管人协商一致，可以决定终止基金合同，报中国证监会备案并公告，无须召开基金份额持有人大会。则您购买该基金后，可能面临基金暂停运作直至基金合同终止的风险。请您仔细阅读招募说明书“基金合同的生效”与“风险揭示”章节，确认了解基金暂停运作的特定风险。10. 如果您购买的产品是发起式基金，则在基金合同生效日的三年对应日，若基金资产净值低于两亿元，基金合同将自动终止，因此，您购买该基金后，可能面临基金合同自动终止风险。发起式基金是指，基金管理人在募集基金时，使用公司股东资金、公司固有资金、公司高级管理人员或者基金经理等人员资金认购基金的金额不少于一千万元人民币，且持有期限不少于三年。请您仔细阅读招募说明书“基金合同的生效”、“风险揭示”章节，确认了解基金合同自动终止的特定风险。五、基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。基金管理人鹏华基金管理有限公司和本基金相关销售机构提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。六、本基金由基金管理人依照有关法律法规及约定申请募集，并经中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）许可注册。本基金的基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要已通过中国证监会基金电子披露网站（

　　）和基金管理人网站（）进行了公开披露。中国证监会对本基金的注册，并不表明其对本基金的投资价值、市场前景和收益作出实质性判断或保证，也不表明投资于本基金没有风险。